Аарон Байдберг: Россия в ожидании второй волны

Я, если быть честным, не вижу повода для оптимизма. Так получилось, что я занимаюсь анализом исключительно финансового сектора. Банки, которые представляют собой большую часть сектора, являются авангардом экономики. Авангардом не в том смысле, что самые лучшие и передовые. Банки являются руслами денежных потоков, которые, в свою очередь, рождают все прочие потоки. Когда что-то не так с кэшфлоу, первым принимает на себя удар банковский сектор, потому что он с них кормится. Короче, вы поняли, – банки являются лучшим индикатором того, как обстоят дела в локальной экономике, причем чем выше проникновение банковского сектора (индикатор «банковские активы к ВВП»), тем сильнее корреляция и тем меньше временной лаг между финансовым и реальным сектором.

Так вот, если сегодня пристально взглянуть на пресловутый финансовый сектор, то никаких признаков восстановления мы там не увидим. Давайте чуть-чуть более пристально посмотрим на то, что на протяжении последнего года происходило в кредитных организациях страны, посмотрим немного дальше рисуемых прибылей и заверений в состоятельности.

Главная декларируемая проблема современного бэнкинга – это, как известно, качество портфелей, которое определяется уровнем невозвратов по кредитам. Что такое плохой долг и как с ним жить я вам, уважаемые читатели StockInFocus, рассказывал неоднократно, поэтому давайте сразу перейдем к индикаторам. У нас же с вами теперь стабильность, да? Заемщики все резко восстановили бизнес и начали экстренно платить по своим долгам? Ну-ну.

Напомню, что просроченной задолженностью в российском учете является исключительно просроченная сумма платежа, которая в случае с заемщиками – юридическими лицами представляет собой сумму неуплаченных процентов, а в случае с заемщиками – физическими лицами, – процент + небольшая часть суммы основного долга. Т.е. данные цифры нам лишь опосредованно говорят об объеме средств, которые российские банки выдали заемщикам и которые банки рискуют никогда больше не увидеть. Примечательна в данном случае не сумма, а динамика.

С начала российского кризиса (сентябрь 2009) в российской банковской системе ни разу совокупный объем просроченной задолженности не уменьшился или остался на прежнем уровне. Просрочка последние полтора года только росла, причем как её абсолютное значение по обеим категориям заемщиков, так и доля просрочки в совокупном портфеле опять-таки по обеим категориям. О чем это говорит? Исключительно о том, что дела у заемщиков наших банков с каждым месяцем идут всё хуже и хуже.

Для педантов – на графике приведены квартальные и годовые данные. Вы могли бы сказать, что возможно где-то в интервале между концами кварталов что-то где-то стало лучше, а только потом ухудшилось. Мне бы тоже очень хотелось в это верить, но, к сожалению, это не так. Помесячная разбивка просто не влезла на график.

Логичным было бы постараться узнать, что же это за богомерзкие заемщики, которые, мало того, что в делах неуспешны, так еще и по долгам своим платить отказываются.

Как вы поняли, стабильная зона находится внизу. Получается, что исправно платят по своим долгам заемщики достаточно ограниченного набора отраслей. Не поверите, но это добыча топливно-энергетических полезных ископаемых, производство и распределение электроэнергии, газа и воды, отчасти торговля, а также химики и телекомовцы. Получается эдакая идиллическая картинка, где парочка госкорпораций качает нефть и газ, отправляя её частично зарубеж, а частично на мегаватты для обогрева себя же в условиях крайнего севера, при этом перезваниваясь по мобильным телефонам и покупая сендвичи с колой в ближайшем супермаркете. Ну и конечно же отправляя гонца в банк заплатить за кредит на новую буровую установку. Все остальные отрасли отечественной экономики, судя по своим крайне ограниченным возможностям по обслуживанию банковского долга, сосут лапу, а то и чего еще интересного сосут. В подтверждение – оценка рентабельности отраслей по двум индикаторам, сопряженным с ликвидными активами.

Индикаторы, конечно же, не совершенные. Такими обычно пользуются инвестбанкиры, когда пытаются притянуть что-то за уши или когда им откровенно впадлу глубоко капаться в макроэкономической дате. Пожалеем инвестбанкиров, у них год был непростой, причем настолько непростой, что некоторые умудрились свести годовой финрез к убытку, выплатив себе бонусы.

Координаты отрасли по левой шкале есть отношение прибыли компаний отрасли к ликвидным активам, координаты по нижней шкале – долг к ликвидным активам. Так как в качестве залогового имущества при кредитовании банки предпочитают брать именно ликвидные активы (чтобы было проще реализовывать в случае дефолта заемщика), то подобного рода графики хорошо использовать в качестве роудмэпа кредитной стратегии. Впрочем, не только банкам, – любой инвестор может оценивать свои вложения по вышеуказанной схеме. Т.е. смотрите вы на такие карты и вам сразу видно, что ваш объект инвестиций должен находиться в левом верхнем углу, – прибыль составляет до половины ликвидных активов, а долговая нагрузка небольшая (т.е. вы один такой умный, кто в эту отрасль зашел).

Ша! А в левом верхнем углу у нас всё те же ребята – нефтяники и энергетики. Таким образом, если вы как инвестор в целом и банк в частности придерживаетесь консервативной стратегии, то выбора в плане отраслей клиентских сегментов у вас особо нет.

Что получается в итоге? Прибыльных отраслей с адекватной долговой нагрузкой и хорошим обслуживанием долга в российской экономике крайне ограниченное количество и в массе своей эти ребята представлены огромными корпорациями, так или иначе аффилированными с государством и занимающиеся добычей энергоносителей. Вы удивлены? Я нет. Как будто оно когда-то по-другому было. Проблема лишь в том, что бонзы нефти и газа не очень-то и нуждаются в отечественных кредитных ресурсах: по мелочи могут занять у госбанков, благо ультимативный акционер у них общий, а по крупному – сами выйти на западные рынки долгового финансирования, где им дадут во много раз больше и дешевле, чем любому российскому банку.

Все остальные отрасли и до кризиса опасно было кредитовать, а сейчас, особенно если исповедовать прежнюю риск-парадигму, вообще невозможно.

Меж тем российская составляющая глобального экономического спада длится уже порядка полутора лет, а вялотекущая фаза – как раз в районе года. За это время можно успеть многое. Например, ребенка родить. Или создать банк с нуля и попасть в первые две сотни кредитных организаций. Но российские финансовые институты решили, судя по всему, просто переждать ненастье посредством летаргического сна. Полагая, что налогоплательщики будут охранять их бренные тела.

Идея вздремнуть до финансовой весны пришла банкам в голову как раз в районе сентября месяца. Стратегия большинства выглядела просто:
(а) собирать всё, что собирается
(б) рефинансировать всё, что не собирается
(в) усиленно собирать депозиты с населения и делать обиженную мину, если не дают
(в) корпоративных заемщиков кредитовать только в крайних случаях
(г) кредитование физических лиц приравнивается к государственной измене и за это полагается расстрел на месте

Очень весело наблюдать за попытками регулятора в частности и государства в целом встряхнуть финансистов. Цифрами обозначены две крупные монетарные инъекции в капитал и следующая за ними с небольшим лагом вынужденная активность банков в кредитной сфере. В прочее время, отличное от вынужденного кредитования за государственный счет, рост активов находился в отрицательной зоне. Т.е. не хотят банки кредитовать реальный сектор и всё тут.

Ну по сути те же данные, только в разрезе типов кредитных портфелей для, так сказать, пущей наглядности.

Встает логичный вопрос: чем же заняты российские кредитные организации, если не кредитованием? Ключ к ответу лежит в плоскости процентных ставок.

На графике отмечены следующие кривые (сверху вниз):
(а) индекс потребительских цен (к ИПЦ того же периода предшествующего года)
(б) средневзвешенная процентная ставка по кредитам предприятиям
(в) средневзвешенная ставка привлечения депозитов
(г) средневзвешенная ставка привлечения банками средств Центрального Банка Российской Федерации

Сразу сделаю важное замечание, которое, к слову, сделано мной и на графике, – указаны именно средневзвешенные ставки, которые, суть, учитывают не только кредиты выданные / депозиты привлеченные в данном периоде, но и весь остальной кредитный портфель, который мог быть сформирован хоть за 5 лет до указанных периодов.

Плюс ко всему из-за особенностей российского банковского учета, где процентные доходы и расходы рассчитываются не на основе эффективной процентной ставки, данные ставки не включают в себя комиссионные доходы и расходы, неотделимые от кредита.

Казалось бы, причем здесь инфляция?

Дело в стоимости денег. Для некоторых читателей Stock In Focus (я надеюсь, что для очень небольшого их числа) станет открытием тот факт, что центральные банки многих развитых стран занимаются кредитованием домашних финансовых институтов под отрицательный процент. Например, некий банк АБВ берет 100 рублей на год под 5% годовых у центрального банка своей страны при инфляции 7% в год. На конец года банк АБВ заплатит 5 рублей процентов + 100 рублей тело кредита = 105 рублей банк АБВ вернет центральному банку своей страны. При этом вся эта сумма за год обесценится на 7 рублей. Таким образом реально центральный банк некой воображаемой страны получит обратно не 105, а 98 рублей, т.е. на два рубля меньше, чем давал.

В некоторых странах (скажем, США) процентные перверсии носят еще более жесткий характер, – там компания может привлечь кредитные ресурсы под 6% при инфляции в 7%, что, согласитесь, забавно, – привлечь деньги на развитие с отрицательным процентом.

В общем-то понятно, что в Америке это делают исключительно из благих побуждений стимулирования деловой активности (по-другому она уже не стимулируется), но дискуссию на тему монетарных политик я оставлю за рамками моей заметки – я не учился в РЭШ, чтобы разглагольствовать о таких вещах. Куда уж мне. Важно то, что ЦБ РФ исповедуют доктрину отрицательной ставки.

Куда же девается вся эта ликвидность? Правильно, она непересыхающим потоком течет на межбанковский рынок. Т.е. банки по большому счету занимаются ссуживанием друг другу денег на ночь под благовидным предлогом отсутствия в стране нормальных заемщиков. Об этом очень хорошо и искренне написал Павел Пикулев из банка ТРАСТ на СЛОНе, очень советую почитать, стратегически мыслящие банкиры в России редкость.

Слить всю ликвидность на межбанк похоже на помешательство. Если долго заниматься перекидыванием денег друг другу, то единственным центром прибыли в банке станет МСФО-бухгалтер, который нарисует прибыль (если бы МСФО-бухгалтерам российских госбанков платили хотя бы 1% от нарисованного ими финансового результата, они были бы очень богатыми людьми).

Кредитовать банки не хотят. Они, видите ли, уже однажды обожглись на разрывах ликвидности и хотят иметь подушку безопасности от 10% совокупных активов. Плюс ко всему, существенно уменьшились сроки привлечения обязательств, – не хранят финансово-промышленные группы огромные депозиты на счетах своих банков-контрагентов, как в жирные нулевые.

Так в каком же состоянии входят российские банки в новое десятилетие?

1. С каждым днем всё хуже и хуже становится качество кредитных портфелей, заемщики перестают платить пусть не в массовом порядке, но с достаточно пугающей динамикой.

2. Банки, с ужасом поглядывая на ликвидность своих обязательств, дальше межбанковского рынка идти боятся, схлопывая программы кредитования реального сектора.

Спрашивается, где же тогда восстановление экономики? За счет чего будет расти ВВП помимо долларовой выручки от экспорта энергоносителей? Межбанковские игрища в короткие и длинные деньги не приводят ни к модернизации, ни к диверсификации экономики, а также никак не являются целью существования финансовой системы огромной страны.

Чем хороши кризисные явления? Лопая пузыри, которые так любят надувать люди, они избавляют экономическую систему от структурных проблем. Ничего подобного за последний год не случилось. Вот увидите, еще через год все забудут об уроках credit crunch и на балансы банков, страховых компаний и пенсионных фондов снова встанут производные инструменты на американскую ипотеку для черного наркомана из штата Иллинойс. Которые все вышеперечисленные даже оценивать не умеют.

То, что мы сейчас наблюдаем, по сути и есть вторая волна кризиса. Она пока где-то очень далеко от берега с беззаботным белым барашком на самом верху. Достаточно небольшого внешнего раздражителя (как, например, дубайская веселуха с недвижимостью, – я, честно говоря, ожидал Апокалипсиса и уже запасся тушенкой и спичками) – и волна превратится в цунами.

Так что, мой дорогой медведевский авангард, пока очередной мыльнопузырчатый фонд не лопнул, продавай энергоносители через Gunvor и куй наноболт в мастерских «Ростехнологий». Еще пока можно.

Аарон Байдберг

Источник: stockinfocus.ru